機械行業(yè):07年投資策略成長是價值的源泉
信息來源：減速機信息網(wǎng) 責(zé)任編輯：gaoyuan4332068
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1、基本邏輯-成長為王 1.1成長是價值的源泉 我們認(rèn)為，無論是宏觀政治、經(jīng)濟、社會、技術(shù)環(huán)境的變化，行業(yè)競爭結(jié)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)鏈變動，還是企業(yè)自身競爭實力的調(diào)整，最終都應(yīng)在公司經(jīng)營狀況(盈利或現(xiàn)金流)中反映，公司價值的根本在于其是否具有成長性。 簡單的例子，單階段模型： 式中，g越大，則P0越大，企業(yè)的價值越高。假定DPS0為1，貼現(xiàn)率r為10%，企業(yè)價值隨增長率的增長而增長，且增長有加速的特征。 1.2估值的基本標(biāo)準(zhǔn) 由于貼現(xiàn)率及未來增長基數(shù)的原因，當(dāng)前增長率對公司的價值影響巨大，即使未來增長率相同公司的價值也明顯不同。我們認(rèn)為對于未來五年年復(fù)合增長率為10%、20%、30%的上市公司，其市盈率應(yīng)在10倍、25倍和36倍左右。 采用三階段模型，假定第一階段為5年，第二階段為5年，第11年之后為永續(xù)增長、第二階段年復(fù)合增長率為5%、永續(xù)增長率為2%、貼現(xiàn)率為10%，若DPS0為1，公司價值對第一階段復(fù)合增長率和永續(xù)增長率的敏感性如下表。 簡單假定DPS0與EPS0相同，則下表中的公司價值就相當(dāng)于公司當(dāng)前的合理市盈率。 2、機械行業(yè)的特征 2.1行業(yè)發(fā)展與固定資產(chǎn)投資密切相關(guān) 根據(jù)《上市公司行業(yè)分類指引》，機械行業(yè)主要包括以下行業(yè)： 普通機械制造業(yè)(鍋爐及原動機、金屬加工機械、軸承等)；專用設(shè)備制造業(yè)(工程、礦山、石化、紡織、農(nóng)林、醫(yī)療器械)；交通運輸設(shè)備制造業(yè)(鐵路、汽車、船舶、航空航天器)；電器機械及器材制造業(yè)(電機、輸配電及控制設(shè)備)。 機械行業(yè)的特點之一就是其生產(chǎn)的產(chǎn)品主要用于作為生產(chǎn)行業(yè)的中間產(chǎn)品或直接形成固定資產(chǎn)，很少用于直接消費，因此，行業(yè)受下游行業(yè)的變動和固定資產(chǎn)投資變動影響較大。 我們對1999年1月-2006年10月，我國通用及專用設(shè)備月度累計收入同比增長率與固定資產(chǎn)投資月度累計同比增長率進行了回歸分析，結(jié)果表明，二者呈顯著線性相關(guān)關(guān)系。 Y:通用及專用設(shè)備月度累計收入同比增長率X:固定資產(chǎn)投資月度累計同比增長率 2.2子行業(yè)發(fā)展周期不同 盡管從整體上看，機械行業(yè)與固定資產(chǎn)投資密切相關(guān)，但因固定資產(chǎn)投資結(jié)構(gòu)的調(diào)整以及行業(yè)中各子行業(yè)發(fā)展程度的不同，各子行業(yè)的發(fā)展周期呈現(xiàn)出不同的特征。相對而言，發(fā)動機設(shè)備、航天航空設(shè)備及機床設(shè)備處于成長期，而船舶、工程機械及港口設(shè)備則已接近成熟期。 3、影響周期性的主要事件 3.1固定資產(chǎn)投資欲拒還迎 我國固定資產(chǎn)投資增長速度呈下降趨勢，但在內(nèi)需難以迅速提高、出口摩擦不斷出現(xiàn)的背景下，投資仍然是拉動GDP的主要因素。預(yù)計未來我國固定資產(chǎn)投資仍然將維持在20%左右的增速。 3.1.1鐵路投資-增長迅速 《鐵路“十一五”規(guī)劃》指出：“十一五”期間，我國鐵路將建設(shè)新線17000公里，其中客運專線7000公里；建設(shè)既有線復(fù)線8000公里；既有線電氣化改造15000公里，2010年全國鐵路營業(yè)里程達到9萬公里以上，復(fù)線、電化率均達到45%以上。根據(jù)這一計劃，“十一五”期間我國新建鐵路將是“十五”期間的2.6倍，約為“八五”、“九五”和“十五”總和的1.5倍，按照“十五”期間新建鐵路6500公里、總投資3091億元推算，十一五期間，我國僅新建鐵路就將投資8000億元，平均每年就達到1600億元。2006年1-10月，我國就已經(jīng)完成固定資產(chǎn)投資1422億元，同比增長了95.7%。 3.1.2電網(wǎng)投資我國煤炭資源的2/3以上分布在北方，水電資源的80%在西部，而2/3以上的能源需求集中在東部沿海。這種情況下在北方大力發(fā)展大型煤電基地，在西部加快開發(fā)金沙江等大型水電基地，采用1000千伏特交流或±800千伏直流的特高壓輸電方式，進行長距離、大規(guī)模的西電東送和北電南送是一個理想的選擇。根據(jù)國家電網(wǎng)和南方電網(wǎng)公司的“十一五”規(guī)劃，兩家電網(wǎng)公司在“十一五”期間電網(wǎng)投資將超過1.2萬億元,年均電網(wǎng)投資約2400億元,年均投資比“十五”期間增長90%。 3.2自主創(chuàng)新與進口替代-中國制造、裝備中國根據(jù)“十一五”規(guī)劃、《我國中長期科技發(fā)展綱要》和《國務(wù)院加快振興裝備制造業(yè)若干意見》，國家把裝備制造業(yè)的國產(chǎn)化和自主化水平提高到國家戰(zhàn)略的高度。這充分說明了我國裝備制造業(yè)與世界的差距和發(fā)展裝備制造業(yè)的緊迫性。與國際先進水平相比，我國裝備制造業(yè)目前在技術(shù)開發(fā)、系統(tǒng)集成等方面落后5～20年，如燃?xì)廨啓C、核電設(shè)備、抽水蓄能水電設(shè)備、高速鐵路設(shè)備、干線飛機、數(shù)控加工中心、輕工紡織裝備等，制造水平明顯低于發(fā)達國家，不得不靠進口滿足需要。2004年我國進口機電產(chǎn)品達2500億美元，而且進口依存度不斷提高，重大裝備國產(chǎn)化水平不到50%。裝備類機械產(chǎn)品進出口逆差不斷擴大，2002年、2003年、2004年的逆差分別為288億美元、392億美元和512億美元，每年以100億美元的幅度遞升。 機械制造技術(shù)和工藝水平不僅影響到一個國家的工業(yè)化水平，更影響到國防水平，因此“自主創(chuàng)新、自己制造”是第一原則�！笆晃逡�(guī)劃”提出“發(fā)展一大批具有自主知識產(chǎn)權(quán)的裝備制造企業(yè)集團，滿足工業(yè)、能源、交通、國防等方面的需要”，同時確定了發(fā)電及輸變電、鐵路、造船、機床、石化裝備、飛機制造等16個重點發(fā)展領(lǐng)域。我們認(rèn)為在這些領(lǐng)域中，也可以分為兩二部分：第一部分是國外不可能提供、自己必須發(fā)展的技術(shù)，主要是與國防相關(guān)的行業(yè)，如加工中心、發(fā)動機、軍工、核電等；第二部分，則是進口替代型，這部分則主要集中于提高現(xiàn)有產(chǎn)品的技術(shù)水平，如數(shù)控機床、火電機組、輸變電設(shè)備。 3.3出口-抗周期的有效途徑在國家對經(jīng)濟實施調(diào)控，固定資產(chǎn)投資減緩的情況下，走出國門，在境外建廠或直接出口，則是把行業(yè)的需求從國內(nèi)擴大到整個世界范圍。面對廣闊的世界市場，特別是發(fā)展中國家強烈的發(fā)展需求，出口可以緩解企業(yè)因國內(nèi)固定投資增速下降所帶來的影響，進而保持較高的成長性。而且國際化競爭的環(huán)境還有利于企業(yè)進一步提高經(jīng)營管理水平和經(jīng)驗，這無疑將提高企業(yè)的估值水平。 憑借較低的人力成本和一定的技術(shù)水平形成的高性價比優(yōu)勢，我國有相當(dāng)部分機械企業(yè)已經(jīng)具備了一定的國際競爭力，甚至成為世界性龍頭。從產(chǎn)業(yè)政策上，國家也鼓勵企業(yè)進行出口，如把一大批機械產(chǎn)品的出口退稅率由現(xiàn)行的13%提高到17%，增加4個百分點，有利于降低這些產(chǎn)品的出口成本，促進機械工業(yè)出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的改善。 3.4產(chǎn)業(yè)整合-龍頭公司的機會如果說“自主創(chuàng)新”是促進企業(yè)“做強”，那么進行產(chǎn)業(yè)整合則是促進企業(yè)“做大”的有效途徑�！笆晃濉币�(guī)劃和《國務(wù)院加快振興裝備制造業(yè)若干意見》從內(nèi)部為產(chǎn)業(yè)整合提供了政策支持，明確提出：“鼓勵通過兼并收購、參與企業(yè)改革以及企業(yè)聯(lián)合等方式，形成一批科技領(lǐng)先、產(chǎn)品先進、跨領(lǐng)域、跨區(qū)域、具有較強綜合實力的大型企業(yè)集團，使整個行業(yè)的集中程度、盈利能力、國際競爭力和抗風(fēng)險能力都將得到明顯的提高�！绷硪环矫�，國際制造業(yè)巨頭的收購意向則給行業(yè)的整體帶來了外部壓力：巨大的市場、低廉的勞動力成本及一定的市場準(zhǔn)入限制，在全球制造業(yè)向中國轉(zhuǎn)移的大趨勢下，國內(nèi)機械企業(yè)就成為了國際巨頭并購的對象�！� 4、子行業(yè)投資策略 4.1軍工行業(yè)-尋找名副其實的軍工 政治、經(jīng)濟、軍事是一國綜合實力的重要組成部分，經(jīng)濟的發(fā)展需要強大的軍事實力為保證。2000年以來，隨著國際政治對經(jīng)濟形勢的變化，以及周邊國家和地區(qū)的政治經(jīng)濟形勢的變化，我國的國防指導(dǎo)思想正在發(fā)生轉(zhuǎn)變，國防軍工從“服務(wù)于經(jīng)濟建設(shè)”轉(zhuǎn)變?yōu)椤耙豁椫匾膽?zhàn)略任務(wù)”，《2004年中國國防白皮書》明確指出，中國政府將“繼續(xù)適度增加國防費”。2005年，我國的國防支出呈現(xiàn)較明顯的增長，總金額達2474億元人民幣，增長幅度從前兩年的11%左右提高到17%。但是，與世界主要國家相比較，我國的軍費支出絕對額及占GDP的比例明顯偏低。2006年在國務(wù)院提請全國人大審議批準(zhǔn)的2006年國防預(yù)算為2838億元人民幣，比2005預(yù)算增長14.7%，可以預(yù)見未來我國軍費支出能保持15%左右的增長。 軍工行業(yè)具有如下特點：第一，國家持續(xù)加大投入下所帶來的穩(wěn)定甚至爆發(fā)性需求；第二，國內(nèi)軍工企業(yè)因基數(shù)低所可能產(chǎn)生的爆發(fā)性增長；第三，行業(yè)的壟斷性；第四，軍工產(chǎn)品重質(zhì)量不重成本所帶來的穩(wěn)定的利潤空間；第五，由于信息披露限制等原因，軍工行業(yè)具有一定的神秘性，“距離產(chǎn)生美”，想象空間較大。因此對于資本市場而言，軍工行業(yè)具有非常大的吸引力，但其中的關(guān)鍵就在于企業(yè)是否是真正的軍工企業(yè)。我國有十大軍工集團，下屬近40家上市公司，但其中真正生產(chǎn)軍品的企業(yè)并不多。 我們認(rèn)為行業(yè)未來將有兩個發(fā)展趨勢：第一，軍工資產(chǎn)證券化；第二，軍工產(chǎn)品市場化。資本市場不僅是一個重要的融資場所，更是一個提高企業(yè)經(jīng)營管理水平的舞臺，因此資本市場將是發(fā)展軍工企業(yè)的一個重要手段，針對當(dāng)前證券市場上大多數(shù)軍工行業(yè)上市公司目前的主業(yè)與軍品無關(guān)且資產(chǎn)的盈利能力較低的現(xiàn)象，國內(nèi)幾大軍工集團都在股改提出了向上市公司注入資產(chǎn)的計劃，未來具有軍工資產(chǎn)注入的上市公司應(yīng)值得關(guān)注；與國有專營相比，市場化競爭無疑更有利于提高行業(yè)的技術(shù)水平，美國軍工行業(yè)的龍頭均是私營公司便是一個佐證，國家也已經(jīng)開始逐步放開并鼓勵民營企業(yè)參與國防工業(yè)建設(shè)，有步驟、有秩序地擴大社會資本在軍工行業(yè)中的投資領(lǐng)域，因此從長期看，軍工產(chǎn)品市場化將是大勢所趨。 綜上所述，我們堅持以真正的軍工企業(yè)為原則，建議重點關(guān)注：火箭股份、中國衛(wèi)星、西飛國際、洪都航空和泰豪科技。 4.2機床與軸承行業(yè)-技術(shù)是核心競爭力，看好龍頭企業(yè)機床是生產(chǎn)設(shè)備的設(shè)備，是工業(yè)的母機，機床的技術(shù)水平嚴(yán)重影響一國的技術(shù)水平，因此發(fā)展機床，應(yīng)是發(fā)展裝備制造業(yè)的重中之重。 隨著國家對裝備制造業(yè)重視的提升及工業(yè)化進程的加快，機床軸承行業(yè)的需求增長迅速。以金屬切削機床為例，2001年至2005年，5年間，其產(chǎn)量增加了一倍。但分析金屬加工機床的數(shù)量及均價，近兩年，進口量基本維持在10萬臺左右，但均價卻不斷升高，說明我國進口的機床仍以高端為主，國內(nèi)企業(yè)的技術(shù)水平有相當(dāng)大的提升空間。 我們認(rèn)為未來機床行業(yè)的增長來源于五個方面：第一，國家對自主創(chuàng)新、自我裝備的支持；第二，下游行業(yè)的需求拉動；第三，行業(yè)自身技術(shù)升級；第四，進口替代；第五，行業(yè)整合。而這一切，都應(yīng)是以企業(yè)的技術(shù)、經(jīng)營管理水平為核心競爭力，因此投資策略應(yīng)是選擇龍頭企業(yè)，重點關(guān)注沈陽機床、秦川發(fā)展和軸研科技。 4.3運輸設(shè)備行業(yè)-重點行業(yè)及核心部件運輸是國民經(jīng)濟的動脈，經(jīng)濟的發(fā)展、人民生活水平的提高為運輸業(yè)帶來了強勁的需求，我國客、貨運量呈增長趨勢，特別是貨運量，1996年之后其增長速度不斷加快。從客貨運量結(jié)構(gòu)看，公路運輸是絕對主力，鐵路運輸也占據(jù)重要位置。隨著國家對鐵路建設(shè)的支持以及高速公路網(wǎng)的逐步完善，從長期看，公路運輸仍然是主要運輸方式，但鐵路運輸比例將會上升。 運輸業(yè)的發(fā)展給運輸設(shè)備帶來了穩(wěn)定的需求，運輸設(shè)備包括火車、汽車、輪船和飛機，我們建議重點關(guān)注鐵路運輸設(shè)備、長途客車、重型汽車及核心零部件、輪船核心零部件上市公司。 鐵路運輸設(shè)備：鐵路大規(guī)模投資帶來的行業(yè)整體性成長�！笆晃濉逼陂g的鐵路投資預(yù)計將超過過去15年間鐵路的投資，如此大的投資需求將給行業(yè)帶來爆發(fā)性的機會。營運里程的大幅增加，推動鐵路車輛及其零部件的需求增長�？上У氖�，目前鐵路裝備行業(yè)的上市公司較少，主要有晉西車軸、北方創(chuàng)業(yè)和時代新材三家公司。其中，晉西車軸主營車軸，北方創(chuàng)業(yè)主營貨車車輛，時代新材主營軌道減震器�？紤]到這三家公司的估值水平，建議重點關(guān)注北方創(chuàng)業(yè)。 汽車運輸設(shè)備：我們認(rèn)為公路運輸?shù)幕沮厔輵?yīng)是客運長途化、公交化，貨運長途化、重型化，因此對于整車而言，我們建議重點關(guān)注大型客車及重型貨車生產(chǎn)企業(yè)，如宇通客車、金龍汽車及中國重汽。 輪船：憑借人力成本優(yōu)勢，我國造船業(yè)受益于國際造船中心向我國的轉(zhuǎn)移。我國船舶產(chǎn)量在2004年迅速提升，而且訂單持有量都非常飽滿。由于造船業(yè)本身是一個人力密集型行業(yè)，而且體現(xiàn)出很明顯的周期性特征，而船舶的核心應(yīng)是發(fā)動機，因此我們建議重點關(guān)注滬東重機。 4.4能源設(shè)備-新能源及瓶頸設(shè)備是重點能源是經(jīng)濟增長的血液、最基本的消費品，從能源結(jié)構(gòu)看，以煤油為主、新能源為輔將是未來主要的發(fā)展方向，由于煤炭與石油不可再生性、新能源利用效率較低的特點，能源在短期內(nèi)將仍然是制約經(jīng)濟發(fā)展的瓶頸。因此無論是煤炭、石油等傳統(tǒng)能源開采設(shè)備，還是風(fēng)能、太陽能等新能源設(shè)備都面臨著巨大的成長空間。 煤礦采掘設(shè)備：將經(jīng)歷一次技術(shù)升級與更新的過程，向自動化、安全化發(fā)展。我國的煤炭產(chǎn)量已居世界第一，但是我國煤炭開采技術(shù)裝備總體水平還比較低�！笆晃濉逼陂g，國家將加大煤礦建設(shè)項目的支持力度，建成140個高效安全現(xiàn)代化礦井。屆時，大型煤礦采掘機械化程度將達到95%，中型煤礦的機械化程度將達到80%以上，包括井下綜采重點設(shè)備、井下綜掘設(shè)備、全自動刨煤設(shè)備、礦井提升設(shè)備、露天礦井開采成套設(shè)備、煤炭采掘安全設(shè)備等在內(nèi)的煤礦采掘設(shè)備將獲得較大發(fā)展。 石油開采設(shè)備：石油能源安全推動設(shè)備需求。2003年，我國成為居美國之后的第二大石油消費國，石油進口數(shù)量不斷提高，2005年我國凈進口量11875萬噸，石油對外依存度達到42.9%，更令人擔(dān)憂的是，國際油價的不斷上漲，使我國進口的石油成本不斷提高，石油已經(jīng)嚴(yán)重影響我國的經(jīng)濟安全。在此背景下，加大石油與天然氣開發(fā)是一個必然選擇，由此石油勘探與開采設(shè)備獲得了巨大的商機，建議關(guān)注S濟柴和S江鉆。 電源設(shè)備：關(guān)注核電和風(fēng)電設(shè)備。在石油等一次能源價格上漲及對環(huán)保的要求提高的背景下，新能源發(fā)電成為世界各國發(fā)展的重點，其中核電和風(fēng)力發(fā)電由于具有成本低、技術(shù)可行性高等優(yōu)勢，是我國新能源發(fā)電的主要手段。國家對風(fēng)電和核電都建立了長期的產(chǎn)業(yè)規(guī)劃，按照其規(guī)劃，2005-2010年，我國風(fēng)電、核電裝機容量復(fù)合增長率分別為31.6%和6.65%，2010-2020年復(fù)合增長率則分別達到19,62%和17.07%。如此大的投入以及設(shè)備國產(chǎn)化的政策支持，給國內(nèi)相關(guān)設(shè)備行業(yè)帶來了巨大的蛋糕：按每千瓦風(fēng)電投資6000元、核電投資1萬元，設(shè)備投資占總投資50%計算，預(yù)計從2006-2010年風(fēng)電設(shè)備市場金額達112億元、核電設(shè)備市場金額達165億元，2011-2020年風(fēng)電設(shè)備市場金額達750億元、核電設(shè)備市場金額達2300億元�？上У氖�，國內(nèi)涉及核電及風(fēng)電的上市公司不多，只有東方電機、湘電股份、天奇股份，建議重點關(guān)注東方電機和天奇股份。 電網(wǎng)設(shè)備：高成長下的高溢價。我國的能源資源分布特點以及長途運輸?shù)某杀�，使長距離、大規(guī)模的西電東送和北電南送是一個理想的選擇，國家電網(wǎng)和南方電網(wǎng)公司的“十一五”規(guī)劃都提出擬進行巨額投資。根據(jù)電網(wǎng)建設(shè)一次設(shè)備將向“特高壓、直流輸送、節(jié)能環(huán)�！薄⒍卧O(shè)備向“自動化及自主創(chuàng)新”發(fā)展，因此建議關(guān)注特變電工、平高電氣、國電南瑞、國電南自、思源電氣、置信電氣等上市公司。 4.5工程機械-尋找與重點項目相關(guān)并具國際競爭力的企業(yè)十五期間，隨著我國固定資產(chǎn)投資的不斷增長，我國工程機械行業(yè)的年均增長率超過30%，未來幾年，隨著國家的宏觀調(diào)控使工程機械面臨著一定的不確定性，我們認(rèn)為國家固定資產(chǎn)投資總量依然較大而且出現(xiàn)結(jié)構(gòu)調(diào)整，西部開發(fā)、高速鐵路建設(shè)等工程投資數(shù)額巨大，此外，隨著工程機械行業(yè)國際競爭力的提高，通過出口或在國外投資建廠等方式，也可以有效回避國內(nèi)需求的周期性，因此，建議重點關(guān)注與重大工程相關(guān)或具有國際競爭力的上市公司。 從鐵路建設(shè)看，“十一五”期間，我國鐵路將建設(shè)新線17000公里，其中客運專線7000公里；建設(shè)既有線復(fù)線8000公里；既有線電氣化改造15000公里，2010年全國鐵路營業(yè)里程達到9萬公里以上，復(fù)線、電化率均達到45%以上。這一規(guī)劃，不僅具有修建鐵路數(shù)量多，還具有要求時間快、質(zhì)量高的特點，據(jù)統(tǒng)計，"十一五"期間，我國將修建超過3000公里的高速鐵路隧道，其中高速鐵路客運專線隧道超過1000公里，新修隧道距離約是過去鐵路隧道總長4300公里的70%。這些都將對大排量混凝土機械、大噸位壓實機械、挖掘機械、攤鋪機械、旋挖鉆機等設(shè)備有大量需求。 從出口看，2004年以來，我國工程機械近三年的出口年均增長率約70%，成為行業(yè)增長的強勁引擎。憑借較高的性價比優(yōu)勢，面對巨大的國際市場，我國工程機械行業(yè)占全球貿(mào)易額的比例只要在現(xiàn)有的約2%的基礎(chǔ)上稍微有所提高，就能大幅提高銷售收入。 綜上，建議關(guān)注山河智能、三一重工、中聯(lián)重科、山推股份等上市公司，但提請注意人民幣升值對產(chǎn)品出口的影響. |